企业适度负债经营的思考

企业适度负债经营的思考

梁　松

摘　要:负债经营是市场经济的产物,是现代企业的标志之一。

企业负债经营可发挥财务杠杆作用,给企业带来巨大收益。但是,若负债过度,就可能给企业带来较大财务风险。所以企业应根据自身的特点,选择合适的资本结构。本文首先概括企业负债经营的优点,然后通过分析过度负债会给企业带来一系列负面影响而引出“适度负债经营”这一概念,最后采用公司价值比较法对案例进行分析与比较,确定企业的最佳资本结构。关键词:负债经营;优点;风险;适度中图分类号:F270　文献标识码:A

文章编号:CN43-1027/F(2008)12-079-02作　者:人民银行南昌中心支行营业部;江西,南昌,330008在生产经营过程中,自有资金并不能完全满足企业的规模效益和再生产活动。越来越多的企业必须依靠外部资金,特别是外借资金来弥补企业资金的不足,通过财务杠杆效益以提高权益资金利润率,扩大企业规模,提高企业的竞争能力。企业筹措的资金不外乎两种:权益资金和负债资金。相较于权益资金,负债资金筹措资本成本低,只需定期支付利息费用。而且,负债经营能发挥财务杠杆作用,提高企业资产利润率。因此,负债经营已成为我国企业重要的经营方式。在发达国家,多数企业的平均负债率高达60%以上。

按照现代企业制度规定,因负债资金而产生的财务费用应在税前从利润中扣除。因此,相较于无债经营来说,负债经营降低了所得税,增加了潜在收益。特别是所得税税率较大时,节税效应尤为明显,从而大大提高了企业权益资金利润率。负债资金越多,企业产生的节税收益越多,所获得的潜在收益也越多。

同时,由于每年的债务利息的偿还优于普通股股息的支付,且在企业破产倒闭时,债务的清偿也先于普通股和优先股的偿付,因而债权人风险较小,相应地所获报酬也较低。因此,相对于发行股票来说,较低的债务利息率和税前利息的扣除使债务的筹集成本比发行股票成本要小,这样企业的综合资金成本也会降低。并且,在企业面临新的筹资决策时,如果以发行股票等方式筹集权益资本,往往会分散和削弱现有股东的控股权及其地位。而债务资金不同于普通股和优先股,不会稀释股权,企业的控制权仍掌握在原有股东手中。此外,债务经营不仅有利于控制权的保持,还能通过每股盈余的上升而使股价上涨,从而增加股东的每股权益额。

在通货膨胀时期,由于货币贬值,物价上涨,而企业负债的偿还仍然以账面价值为标准,由此企业负债资金的借入与偿还时所产生的利率差,使企业在通货膨胀中获得收益,进而减少了货币贬值的损失。

企业在借入外部资金时,只要债务利息率小于投资收益率,就可以提高企业自有资金利润率。此外,还可通过偿付负债资金本息的压力,迫使企业自觉加强经营管理,增强企业在资金使用上的责任心和紧迫感。

但是,企业负债经营在获得收益的同时,也承担着一定的财

务风险。特别是在过度负债经营时,不仅会增加企业综合资金成本,还会影响企业的再筹资能力与信誉。

1.产生财务杠杆负面效应。

在财务杠杆作用下,收益与风险并存。在企业资本规模和资本结构一定的条件下,当息税前利润下降时,每一元息税前利润所负担的债务利息会相应地增加,从而使扣除所得税后可分配的股利就会减少。尤其是当企业债务比率过大时,只要企业息税前利润稍有变化,就会导致普通股每股收益大幅度变化。

2.增加财务风险。

在企业未来收益不确定的情况下,每期利息费用的支付压力会给企业带来财务的风险。当企业经营不善、产品积压时,企业的流动资金就不足以偿付到期债务的本息。当投资决策失误时,企业的投资收益小于借入资金成本,企业所获得收益资金不能偿付资金的本息,此时,企业会陷入财务困难,最终资不抵债而破产倒闭。

3.降低企业再筹资能力。企业负债规模过大时,负债比率较高,企业的负债偿还能力和信誉都会受到影响。特别是当投资利润率小于借入资金利息率时,债权人的风险非常高,金融机构或其它企业并不愿再给企业提供资金,此时企业再筹资能力极低。

4.增加企业的经营成本。

过度负债会增加资金成本,提高企业的综合资金成本率,到期的本息偿付更会减少企业的流动资金。而当短期负债和长期负债过于集中时,则会使企业的流动资金减至最低,影响企业资金的周转和日常营运,增加企业的经营成本。

5.降低股价。

就股份制企业而言,负债经营所产生的财务风险,对股票的市场价格会产生一定影响。同时,当资金成本率大于股东权益率时,为偿付负债资金的本息,企业就会从股东权益中分出一部分,这时,股东权益就会减少,进而使股票的市场价格下降。

通过上述分析可以看出,负债资本具有双重作用。适度负债时,可以降低资金成本,但当企业负债比率过高时,就会带来较大的财务风险。为此,企业在衡量负债指标并进行财务分析时,必须确定最佳资本结构,做到适度负债经营。所谓最佳资本结构是指在适度财务分析条件下,使预期的综合资本成本率最低,同时使企业达到预期利润或价值最大的资本结构。确定最佳资本结构,可以采用资本成本比较法、每股利润无差别点法和公司价值比较法。下面仅就公司价值比较法作些分析。

公司价值比较法是在充分反映财务风险的前提下,以公司价值的大小为标准,经过测算确定公司最佳资本结构的方法。这种决策方法充分考虑了财务风险和资本成本等因素,以公司价值最大化为标准。但其测算原理及测算过程较为复杂,通常用于资本规模较大的上市公司。

关于公司价值的内容和测算方法,目前主要有3种:(1)公司价值等于未来净收益折现值,用公式表示为V=EAT/K,

80企业家天地・下旬刊

V———公司价值,EAT———公司未来的年净收益,K———公司未

来净收益折现率。这种测算方法的原理有其合理性,但不易确定的因素很多,因此这种测算方法尚难以在实践中加以应用。(2)公司价值是其股票的现行市场价值。(3)公司价值等于债务和股票的现值之和。与上述两种测算方法相比,这种测算方法比较合理,也比较现实。本文采用第三种观点。按该种观点,公司总价值计算公式为V=B+S,式中V———公司总价值,B———债务现值,S———股票现值。其中,为简化测算起见,设长期债务包括长期借款和长期债券的现值等于其面值或本金。股票的价值按其未来净收益贴现测算如下:

S=(EBIT-I)(1-T)/Ks式中S———公司股票折现价值EBIT———公司未来的年息税前利润

I———公司长期债务利息T———公司所得税税率Ks———公司股票资本成本率

按上述情况,公司的全部资本由债务和股票组成。公司综合资本成本计算公式为:

　　Kw=Kb×(B/V)×(1-T)+Ks×(S/V)

式中Kw———综合资本成本率　　　Kb———税前债务资

本成本率Ks———股票资本成本率

股票资本成本率可采用资本资产定价模型测算,即

Ks=Rf+β×(Rm-Rf)式中Ks———公司股票必要报酬率　　　Rf———无风险报酬率

β—Rm———市场证券平均报酬率　　　　——公司股票的贝塔系数例1:A公司的全部长期资本为股票资本(S),账面价值为1亿元。公司认为目前的资本结构极为不合理,打算发行长期债券并购回部分股票予以调整。公司预计年度息税前利润为3000万元,公司所得税税率假定为40%。经初步测算,A公司

β)、不同资本(B)下的贝塔系数(长期债券的年利率(Kb)、股票

的资本成本率(Ks)以及无风险报酬率(Rf)和市场平均报酬率(Rm)如下表所示。

表1　A公司测算资料表

B(万元)Kb(%)

010002000300040005000

-810121416

　　表2　在不同长期债务规模下的公司价值和公司资本成本

率测算表

B(万元)

010002000300040005000

S(万元)11250.0010305.889333.338336.847320.006285.71

V(万元)11250.0011305.8811333.3311336.8411320.0011285.71

Kb(%)-810121416

Ks(%)161718192021

Kw(%)16.0015.9215.8815.8715.9015.95

β

1.21.41.61.82.02.2

Rf(%)101010101010

Rm(%)Ks=Rf+β(Rm-Rf)(%)151515151515

161718192021

　　在表中,当B=1000万元,Kb=8%,Ks=17%,EBIT=3000万元时

Kw=Kb×(B/V)×(1-T)+Ks×(S/V)=8%×(1000/11305.88)×(1-40%)+17%×(10305.88/11305.88)=15.92%

其余同理计算。

从表中可以看出,在无债务情况下,公司的价值就是其股票的价值,此时V=S=11250万元。当公司开始利用长期债权资本部分地替换股票资本时,公司的价值开始上升,同时公司资本成本率开始下降,直到长期债券资本达到3000万元时,公司的价值最大(11336.84万元),同时公司的资本率最低(15.87%)。而当公司的长期债权资本超过3000万元后,公司的价值又开始下降,公司的资本率同时上升,因此,确定公司的长期债权资本为3000万元时资本结构为最佳资本结构。

为了做到适度负债,企业不仅要关注资本结构,还要关注其负债结构,特别是短期负债和长期负债的比例关系。短期负债筹资成本比长期负债筹资成本低,但风险高,而且长期负债在到期之前要转为短期负债,与已有的短期负债一起形成企业偿付负债的压力。因此,企业在确认最佳资本结构时,也要充分考虑企业未来的现金流量状况,以在短期内能按期偿付到期债务。但是,即使企业是适度负债经营,若企业外部环境,如市场环境及产业政策等因素发生不利变化时,企业投资决策失误,达不到预期收益水平,企业就会因要按时偿付本息而产生财务风险。为此,企业在适度负债经营时,有必要树立其风险意识,建立风险防范机制。

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(责任编辑:柳玉华)

　　根据表1资料,运用前述测算方法,可以测算在不同债务规模下的公司价值和公司资本成本率,如表2所示。