肖海龙，信达律师事务所律师
摘 要
2007-2009年三年里证监会发审委（包括创业板发审委）否决了上百家企业的上市申请，这些公司样本覆盖面较广，比较全面的揭示了企业上市失败可能涉及的各类问题，具有很高的研究和参考价值。我们充分研究和整理了这些案例，可作为风险投资和企业上市的重要参考。
根据《首次公开发行股票并上市管理办法》（以下简称“首发管理办法”）及《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（以下简称“创业板首发管理办法”），企业上市被否的原因主要包括主体资格、独立性、规范运作、持续盈利能力（业务与技术）、财务与会计、募集资金使用、信息披露，以及创业板企业的成长性等问题。
目录
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目 录 ............................................................................................................................ 1 一．企业的主体资格问题 ............................................................................................... 3 1.历史出资瑕疵 ........................................................................................................... 3 公司资产的形成存在瑕疵 ....................................................................................... 3 公司转制设立时未验资 ........................................................................................... 3 出资资产未经评估 .................................................................................................. 4 房产出资瑕疵.......................................................................................................... 4 无形资产增资瑕疵 .................................................................................................. 4 虚假出资 ................................................................................................................. 4 国有资本转让差价作为出资.................................................................................... 4 2.历史股权瑕疵和委托持股 ........................................................................................ 5 历史股权瑕疵.......................................................................................................... 5 国有股权转让瑕疵 .................................................................................................. 5 公司的股东存在委托持股情况 ................................................................................ 5 内部员工股权转让瑕疵 ........................................................................................... 5 3.报告期内实际控制人及管理层发生重大变化 ........................................................... 6 管理层发生重大变化............................................................................................... 6 实际控制人发生变更............................................................................................... 6 实际控制人认定不准确 ........................................................................................... 6 股权结构复杂.......................................................................................................... 6 4.报告期内主营业务发生重大变化或不稳定 ............................................................... 7 二．独立性问题 .............................................................................................................. 8 1.采购和销售等业务依赖 ............................................................................................ 8 2.技术和知识产权依赖 ................................................................................................ 9 3.关联交易 .................................................................................................................. 9 4.同业竞争 ................................................................................................................ 10 5.资金占用 ................................................................................................................ 11 6.资产独立性差 ......................................................................................................... 11 7.客户依赖 ................................................................................................................ 11 8.独立性不足的综合案例 .......................................................................................... 11 三．规范运作问题 ........................................................................................................ 13 1.公司治理和内部控制缺陷 ...................................................................................... 13 2.管理层未尽勤勉尽责义务 ...................................................................................... 14 3.违法违规风险 ......................................................................................................... 14 生产经营方面的违规问题 ..................................................................................... 14 非法集资问题........................................................................................................ 15
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目录
环保问题 ............................................................................................................... 15 税务问题 ............................................................................................................... 15 四．持续盈利能力与成长性问题 .................................................................................. 16 1.盈利能力的持续性不足或存在重大不确定性 ......................................................... 16 发行人的经营环境或经营模式可能发生重大变化................................................. 16 因缺乏市场竞争优势导致持续盈利能力不足 ........................................................ 17 知识产权风险危及盈利能力.................................................................................. 17 因大额固定资产折旧摊薄盈利能力....................................................................... 17 因原料供应不稳影响持续盈利能力....................................................................... 18 2.因业绩依赖等导致公司的持续盈利能力存疑 ......................................................... 18 业绩依赖于税收优惠、财政补贴等非经常性损益................................................. 18 业绩依赖于关联方或单一的不确定性客户............................................................ 19 3.因其他因素导致持续盈利能力不足或存疑 ............................................................. 19 业务重组缺乏必要的合理性导致盈利能力的真实性存疑...................................... 19 财务指标恶化、产品结构发生较大变化导致持续盈利能力存在不确定性 ............ 19 因未取得国有土地使用权对公司的盈利构成较大不利影响 .................................. 20 通过研发费用资本化调节利润，进行成长性包装................................................. 20 五．募集资金运用问题 ................................................................................................. 21 1.募投项目可行性不足或尚不具备实施条件 ............................................................. 21 2.募投项目存在较大的经营风险或不确定性 ............................................................. 22 3.募投项目存在合规风险或财务风险 ........................................................................ 23 4.企业的生产经营经验或管理能力与募投项目不匹配 .............................................. 23 5.发行筹资的必要性不充分 ...................................................................................... 23 六．财务及会计问题 .................................................................................................... 24 1.内控机制薄弱，财务核算混乱，财务资料的真实性存疑 ....................................... 24 2.会计处理不符合会计准则规定 ............................................................................... 25 3.滥用会计政策或会计估计 ...................................................................................... 25 4.不能合理解释的财务异动 ...................................................................................... 26 不能合理解释的营收高增长和高毛利率 ............................................................... 26 不能合理解释的应收帐款过高 .............................................................................. 26 不能合理解释的业务重组 ..................................................................................... 26 5.公司存在较高的财务风险 ...................................................................................... 26 七．信息披露和中介报告瑕疵...................................................................................... 27 1.信息披露不准确 ..................................................................................................... 27 2.信息披露存在隐瞒或重大遗漏 ............................................................................... 27 3.信息披露存在误导性陈述 ...................................................................................... 28 4.申报材料披露内容与发行人在发审委会议上陈述内容不一致 ............................... 28 5.信息披露质量较低 ................................................................................................. 29 6.中介报告瑕疵 ......................................................................................................... 29
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一．企业的主体资格问题
一．企业的主体资格问题
发行上市条件对主体资格的要求主要包括，发行人历史沿革清晰，应当是依法设立且合法存续的股份有限公司，主要资产不存在重大权属纠纷，股权清晰，主营业务和高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更等。
有关主体资格的主要法律规定包括，首发管理办法第8-13条，创业板首发管理办法第10-13条、第17条。
主体资格问题主要包括历史出资瑕疵、历史股权转让瑕疵、主营业务和管理层发生重大变化等。
1.历史出资瑕疵
公司资产的形成存在瑕疵
【09年例】立立电子通过一系列股权转让和资产收购，将上市公司浙大海纳的资产剥离后申请二次上市，其上市的核心资产和多位高级管理人员均来自浙大海纳。2008年3月5日，立立电子首发申请获得通过，在上市前一天，因媒体质疑其涉嫌“资产腾挪、二次上市”，证监会决定对其展开调查，立立电子暂停上市。证监会经调查后认为，立立电子与浙大海纳的部分股权交易过程中，未按有关要求履行必要的决策程序，导致公司相关资产的形成存在瑕疵，而这个瑕疵可能导致重大权属的不确定性。2009年4月3日，证监会发审委重新审核并否定了宁波立立电子的首发申请，撤销立立电子公开发行股票核准决定，这是证监会首次做出发行撤销决定。
公司转制设立时未验资
【09年例】【创业板】卓宝科技在整体变更为股份公司时，没有按照当时有效的公司登记管理条例、《公司法》的规定进行验资，导致其注册设立存在瑕疵，不符合创业板首发办法第十条第一项“发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司”的规定。
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一．企业的主体资格问题
出资资产未经评估
【参考例】实际控制人以其从某企业减资后分得的总价值为1082万元的石化类净资产对公司进行增资，增资的作价依据，系根据会计师事务所出具的《审计报告》所确定的净资产，未按规定进行资产评估。
房产出资瑕疵
【08年例】某首发申请企业实际控制人以其商业房产相关权益作价750万元对公司增资，占当时注册资本的37.50%，但用以增资的房产权益当时未办理权属转移手续。上述作法不符合《公司法》的相关规定。
无形资产增资瑕疵
【08年例】某首发申请企业的控股股东以原由申请人无偿使用的专利和非专利技术经评估作价2.16亿元向申请人的前身C增资，而C设立时控股股东已将其所属科研部门投入该公司，相关专利及非专利技术已由C及改制后的申请人掌握并使用多年，已体现在申请人过往经营业绩中。相关无形资产作价增资存在瑕疵。
虚假出资
【参考例】2001年3月18日，发行人股东大会通过增加注册资本3785 万元的增资决议，其中实际控制人通过委托关联企业出资，而该关联企业出资的3669 万元，系从发行人处借款得来。
国有资本转让差价作为出资
【07年例】某企业因国有资本转让差价其性质及属性是否可以作为净资产不能确定，因此无法判断其注册资本是否缴足。
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一．企业的主体资格问题
2.历史股权瑕疵和委托持股 历史股权瑕疵
【09年例】华西能源的前身某公司2004年5月设立时及2005年3月增资时控股55%的自然人大股东的出资合计5500万元均从外部借入，其中公司设立时的出资系向其他股东借入，其出资资金来源的合法性、设立时股东间借款关系的合理性，在招股说明书和保荐代表人的现场陈述中均没有说明清楚，使得对于发行人股权形成的合法性和股权是否清晰难以作出准确判断。因此，发审委认为该申请人的首发申请不符合《管理办法》第十三条的规定。
国有股权转让瑕疵
【08年例】某首发申请企业的股东D分别从两家央企下属公司受让申请人8%和19.33%的股权，但均未取得国有资产主管部门的书面批准。
公司的股东存在委托持股情况
【07年例】1999年发行人前身进行集体资产产权转让时存在委托持股问题，发行人没有提供证据表明发行人已将相关情况向有权机关报告并获得相应批准，发行人及保荐人在发审委会议上陈述时也未能做出合理解释，发行人关于实际控制人没有发生变化的披露缺乏足够的事实及法律依据。
【参考例】公司第三大股东持有公司15.94%的股份，其12名股东接受115名自然人委托持股，发行人的股权不清晰，存在潜在的纠纷。
内部员工股权转让瑕疵
【08年例】某首发申请企业自然人股东38人收购了另外2900多名自然人股东所持的1500多万股股份，但所签订的2900多份收购协议中存在转让人署名与股东名册不符的情况。同时，有举报信反映上述股份转让存在未经公司员工同意的情况。申请人的股份转让存在潜在纠纷和瑕疵。
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一．企业的主体资格问题
3.报告期内实际控制人及管理层发生重大变化 管理层发生重大变化
【07年例】某企业报告期内管理层重要成员发生变化，核心技术的创始研发人员被免去总裁职务，财务负责人也发生变化，发行人在报告期内还发生了多人次的董事、副总裁变动情况，发行申报材料和招股说明书未披露管理层变动的原因，且企业负责人在发审委会议上陈述显示原管理层在经营理念等方面与主要股东存在冲突。发审委会议认为，作为技术主导型企业，上市前发生管理层主要成员变化对发行人未来的经营活动、技术研发及发展战略的实施存在重大影响，公司经营存在重大变化的风险。
【08年例】某首发申请企业董事会成员近三年多次出现重大变化，在9名董事中仅保留了2名前届董事。
实际控制人发生变更
【07年例】某发行人控股股东的第一大股东在报告期内发生了变更，导致实际控制人发生了变化。
实际控制人认定不准确
【08年例】2007年6月，某公司原董事长张某持股比例50%，其配偶赵某持股比例5%，夫妻合计持股比例55%，为公司实际控制人。同年8月，公司增资引入外部股东，张某夫妇合计持有申请人50%的股权。同年10月张某去世，生前所持公司股份由其妻子和两个未成年儿子分别继承，赵某作为两个未成年儿子的监护人代为行使股东权利，并担任公司副董事长兼财务总监，为公司实际控制人。而申请材料将赵某及张某其他家庭成员合并认定为实际控制人。上述认定不符合《证券期货法律适用意见第1号-关于“实际控制人没有发生变更”的理解和适用》的规定。
股权结构复杂
【09年例】【创业板】同济同捷股权结构存在问题，公司共有股东51名，其中包括11名境内法人股东、2名外资法人股东、35名境内自然人股东和3名境
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一．企业的主体资格问题
外自然人股东。其法定代表人雷雨成及其控股的企业持股比例约为17.8%，两外资股东14.2104%和13.8402%，公司无控股股东和实际控制人，控制结构不稳定。
4.报告期内主营业务发生重大变化或不稳定
【07年例】如某企业，发行人原主营业务系纺织品生产销售，2004年5月收购某医疗设备企业，医疗设备生产和销售产生的净利润占发行人2005、2006年净利润的一半左右，主营业务发生重大变化。如单独计算纺织行业，达不到上市标准，且公司缺乏明确的发展目标。
【07年例】又如某企业，报告期内分别发生二次业务重组，反映出公司没有形成具有市场竞争力的自身主营业务，两次业务变化对公司财务状况和经营成果影响较大。
【参考例】发行人下设众多子公司，各子公司的功能定位不清晰，历史演变非常复杂。发行人利润主要来源于子公司，但发行人对这些子公司的控制力有限，其中盈利能力最强的两家子公司的董事长及总经理均为子公司的自然人股东，上述情况可能导致发行人的主营业务不稳定，持续盈利能力存在缺陷。另外募集资金在控制力较弱的子公司里实施，发行人对其控制力有限，募集项目存在风险。
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二．独立性问题
二．独立性问题
发行上市条件要求企业资产完整，业务及人员、财务、机构独立，具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力，与控股股东、实际控制人及其他关联企业间不存在同业竞争以及严重影响公司独立性或者显失公允的关联交易。
独立性问题主要分为两类：一是对内独立性不够，这是由于改制不彻底造成的，表现为对主要股东的依赖，体现为关联交易、同业竞争、资金占用和资产独立性等问题；二是对外独立性不够，主要表现为存在对主要客户、原材料、市场等对第三方的依赖。
有关独立性的主要法律规定包括，首发管理办法第14-20条，创业板首发管理办法第18条。
1.采购和销售等业务依赖
【07年例】某企业在报告期内主营业务的采购、销售行为主要依赖于包括股东单位、与实际控制人关系最为密切的单位，尤其是发行人对关联股东的销售价格明显高于与其他非股东单位的销售价格，发行人对关联股东的采购价格明显低于与其他非关联企业的采购价格，发行人对该等情形既未在招股说明书中予以完整、准确地信息披露，也未对其合理性做出有依据的充分说明。发行人缺乏直接面向市场的独立经营能力。
【参考例】某公司委托控股股东代签销售合同和代收货款，金额较大，最近三年分别为10602万元、11195万元和2978万元，占同期主营业务收入的79％、68％和18％，公司销售环节的独立性存在缺陷。
【09年例】通润驱动与控股股东报告期内存在大比例的原材料关联采购，且未来仍将继续。2006-2008年度，公司向控股股东下属甲公司采购原材料金额分别为5,199万元、6,082万元、6,677万元，占同期该类原材料采购的比重分别为57.53%、54.53%、49.24%，占申请人同期原材料采购的比重为13.67%、13.30%、12.23%，且2006、2007年关联交易价格明显低于非关联方。同时公司自建的某原材料项目达产后，仍不能完全满足公司本次募投项目达产后对原材料的需求，死与关联方之间的关联交易今后仍将持续存在。因此发审委认为，公司目前的业务结构及其与控股股东及其所控制的其他企业之间的业务分工对公司的业务独立性构成较大影响，不符合首发管理办法第十九条的规定。
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二．独立性问题
2.技术和知识产权依赖
【07年例】某企业与关联方之间关于知识产权、技术的转让、许可等技术交易安排显示发行人尚未独立取得或不能完全自主地实施相关技术和知识产权，在此方面还有赖于满足与关联方之间达成的商业附加条件。因此发行人相关产品技术(尤其是募集资金投资项目之一的技术)的取得、使用及实施可能存在限制以及重大不利变化的风险。
【07年例】某企业在软件开发、技术服务领域对控股股东及其控制的企业存在较大依赖，发行人的生产经营将持续依赖于集团，独立面对市场能力不够，发行人独立性存在缺陷。
【09年例】【创业板】航天生物的研发过程需要利用其控股股东的上级行政管理单位的试验设备及资源，该单位是国内唯一一家可提供上述条件的单位。公司的研发过程对控股股东的上级行政管理单位存在明显依赖，同时公司科研成果的民用化研究必须利用控股股东的上级行政单位的研发成果，因此发审委委员认为企业首发申请不符合有关独立性的规定。
3.关联交易
【07年例】如某企业，发行人与大股东之间存在以下关联交易：①发行人与控股股东合作业务的分成比例从2003年1月后发生了不利于发行人的大比例调整。发行人陈述认为分成比例的调整系业务收入下降所致，但财务报表内容与发行人在发审委会议上的陈述不一致；②2001年发行人与控股股东签订了一个为期15年，收入按五五比例分成的合作协议。但2003年双方又签订《补充协议》，约定从2002年起合作投资收益分配方式由“五五”分成改为发行人每年获得固定投资收益，期限12年。上述情况表明企业业务独立性差，对控股股东及其他关联方存在较大依赖，以上协议的调整使企业处于不利地位，不符合《上市公司证券发行管理办法》第39条第（二）项规定。
【08年例】公司G和公司H与申请人高管人员存在密切关联关系，是申请人的关联公司。近年来公司与其发生的采购金额与占都比较大，且交易价格无市场可比价格，无法判断关联交易定价的公允性。
【09年例】龙蟒钛业报告期内关联交易较多，包括关联采购和销售、提供或接受劳务、代购电力和天然气、租赁资产等，其中2006年至2009年上半年向关联方采购钛精矿占同类原材料的比例分别达到76.61%、43.56%、55.71%、81.47%，
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二．独立性问题
发审委认为公司存在独立性问题。
【09年例】华西能源的关联企业在2004年和2005年期间从公司获得大额借款，其中一个关联方还是公司2006年和2007年前五名的供应商，公司的独立性较差。
【09年例】【创业板】安得物流与其控股股东东美的集团及其附属公司在提供服务、租赁场地、提供业务咨询、借款与担保方面存在关联交易。自2006年到2009年中期的最近四个报告期内,申请人与关联公司发生的关联交易占公司同期营业收入的比重分别为38.19%、32.53%、29.56%和27.47%，关联交易产生的毛利额占总毛利的比重分别为48.18%、42.28%、34.51%、30.82%，关联交易占比较大且毛利率更高，发审委认为申请人自身业务独立性很差，对控股股东等关联方存在较大依赖，不符合有关独立性的规定。
【09年例】【创业板】航天生物2006年和2007年的第一大客户上海寰誉达生物制品公司、2006年的第二大客户上海天曲生物制品公司均为关联企业。航天生物2006年向这两家公司销售2524.74万元，占同期销售收入的85.96%，销售收入和利润主要来源于关联企业，尽管其后有所改善，但其独立的市场运作能力、独立应对市场竞争的能力还需时间来检验。
4.同业竞争
【07年例】某再融资上市公司，企业曾通过其下属企业收购了某企业42.36%的股份，该项收购完成后企业与控股股东之间构成了严重的同业竞争，且该种竞争持续至今。本次定向增发发行人既未有效解决已存续两年以上的同业竞争，亦未提出切实可行的解决方案，存在企业权益被控股股东严重损害且尚未消除的情形，不符合《上市公司证券发行管理办法》第39条第（2）款的规定。
【08年例】某首发申请企业截至2007年6月30日，公司实际控制人控制的台湾公司H销往中国大陆的同类产品总额为1.56亿元新台币，而同期申请人的销售收入约为1.1亿元人民币。同时，H在申请人的其他销售区域有约2000万元新台币的同类产品销售收入。申请人与H之间存在较为明显的同业竞争。为此，申请人与控股股东就消除同业竞争作出了相应安排。但申请材料和现场陈述表明，上述同业竞争现象仍未完全消除。
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二．独立性问题
5.资金占用
【07年例】如某企业，发行人实际控制人控制的6家公司频繁占用发行人及其控股子公司大额资金，发行人欠缺严格有效的资金管理制度，财务独立性差，不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第二十七条的相关规定。
【参考例】公司实际控制人郭氏兄弟控制公司85%以上的股份，除发行人以外，还控有17家子公司。2004年至2006年9月期间，控股股东未签订相关资金借款或还款协议，通过资金直接拨款形式，发生了对发行人及控股子公司金中盈较为频繁的资金占用；同期关联方天友诚以及金陵塑胶为发行人提供了资金。此外发行人与关联方还存在相互担保情形。
6.资产独立性差
【08年例】某房地产首发申请企业与关联方合作进行房地产项目开发，在没有获得主管机关批准出让土地的情况下，向关联方预付土地补偿款，且截至审核时仍未取得前述土地的合法使用权。
【09年例】九华山报告期内用于主营业务的土地来自于租赁，影响了资产的完整性，不符合首发管理办法第十一条和第十五条的规定。
7.客户依赖
【07年例】某发行人2004年、2005年、2006年和2007年l-6月对国内三个大客户的销售额合计占到销售总额的30％以上，逐年上升且升幅非常大，对上述主要客户存在重大依赖。
【参考例】某公司2004-2006年向前5名客户销售金额占营业收入比例分别为72％，70％和64％，客户较为集中，存在较大程度依赖单一市场和前五大客户的情况。
8.独立性不足的综合案例
【参考例】某公司最近三年公司向关联方的销售金额分别为6,797、7,809、12,418万元，占当年销售总额的比例分别为39%、35%、30%；公司没有任何土地和房屋产权，所需厂房全部从控股股东租赁取得，本次募投项目实施将继续向控股股东新增租赁厂房。此外，公司进出口业务全部委托控股股东另一下属公司
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二．独立性问题
进行，公司员工的社保统筹费仍通过控股股东代缴。
【参考例】2004年至2006 年期间，控股股东存在占用公司的资金用以偿付应付货款、应付工程款项以及职工工资保险费用的行为，同时，公司存在向控股股东租用土地、购买综合服务的行为。以及，公司于2006 年3月公司召开2005 年年度股东大会，全体股东一致同意公司支付给控股股东一次性补贴3,800 万元，理由是控股股东转让给公司的商标给公司带来巨大的收益以及控股股东承诺不再从事与公司形成同业竞争的业务，理由不充分。
【09年例】天桥起重设立时的主要资产来源于大股东控股的企业，报告期内公司与该企业之间存在资产租赁、收购资产、代付职工工资、偿还债务、代垫水电费等关联交易，发审委认为申请人存在独立性问题，不符合首发管理办法第二十条的规定。
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三．规范运作问题
三．规范运作问题
发行上市条件要求企业具有完善的公司治理结构和健全的内部控制制度，公司的运作在各个方面符合法律的规定，不存在违法违规风险。其中，有效的公司治理要求股东以及董事高管人员的利益与公司的利益保持一致，不存在向关联方输送利益的情况；完善的内部控制要求能有效保障财务报表的真实性和公司资产不受侵害。
有关规范运作的主要法律规定包括，首发管理办法第21-27条、第29条，创业板首发管理办法第19条、第21-26条。
规范运作问题主要包括公司治理缺陷、内控薄弱以及存在违法违规风险等。
1.公司治理和内部控制缺陷
【07年例】如某再融资上市公司，企业1996年募集设立时集团公司用于出资所投入的房产、公司2002、2005年收购控股股东的资产所涉及的房产目前均在集团公司名下，尚未办理过户手续。发审委认为发行人占有使用的房产长期未办理房屋所有权证，且涉及数额较大，发行人公司治理存在缺陷。
【08年例】如某首发申请企业控股股东占用申请人资金21亿元，公司按照2.25%的年利率向控股股东收取资金占用费。同时，控股股东又通过银行向申请人所属公司提供委托贷款，年利率均为7%。公司控股股东占用资金行为没有得到有效规范和公平救济，不符合首发管理办法第二十七条的规定。
【参考例】某公司股权结构复杂，第三大股东的表决权在公司上市前全权委托给第一大股东和第六大股东，但是表决权是按照其入股前的比例来确定的，2006年公司进行利润分配时，也未向其派送红利；2006年2月，公司在未经过股东大会决议通过的情况下，更换了一名董事。
【09年例】榕基软件于2005年参股成立甲公司（北京五一），公司的实际控制人以非专利技术出资，持股89.50%，公司持股3.10%，其余为其他个人持有。据公司现场陈述，该技术实为公司所有，后获得专利发明权，专利权人为公司。甲公司于2007年注销，自然人股东将其所持股份卖出，但相关出资资产是否收回，个人股东转出股权收入是否转交公司，公司是否因此遭受经济损失，申报材料均未披露，中介机构也未有合理核查。因此发审委认为申请人法人治理和内部控制存在重大缺陷，不符合《管理办法》第二十四条的规定。
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三．规范运作问题
【09年例】【创业板】福星晓程报告期内子公司在未签订供货合同的情况下就对某供电公司大额发货，同时申请人对境外投资的公司没有按照营业合同的规定参与管理，发审委认为以上问题表明企业内部控制方面存在缺陷，其发行申请不符合创业板首发办法第21条“发行人内部控制制度健全且被有效执行”的规定。
【09年例】某再融资申请人未通过的主要原因是发审委认为申请人涉嫌利用企业所得税税率变动，调整递延所得税资产，调节2008年度净利润，进而规避兑现股改承诺，侵害其他股东利益。不符合《上市公司证券发行管理办法》第三十九条第（七）项的规定。
2.管理层未尽勤勉尽责义务
【07年例】如某企业，发行人2005年为某上市公司提供最高额为7000万元的担保，2006年某高级人民法院就该上市公司涉及贷款及担保纠纷诉讼做出一审判决，判定发行人承担连带担保责任，发行人没有提供足够证据支持发行人董事就该担保事项已经履行了勤勉尽责义务。
【07年例】如某企业，2006 年发行人董事会决议同意下属子公司增资事宜，发行人放弃按比例增资，导致发行人对该子公司的投资比例由80%下降为55%，而该子公司的经营情况和业绩非常好。该项决议未在提交股东大会批准的情况下就付诸实施，存在公司法149条第1款第4、5项规定的情形。（注：证监会发行监管部将此例归入独立性问题）
【08年例】如某增发企业1994年与银行签订了2000万元委托贷款协议，未指定具体借款对象，截至2007年9月30日，尚有1400万元没有偿还，申请人管理层没有采取充分有效措施予以追讨，不能证明其已经履行了勤勉尽责的法定义务，没有充分维护股东的合法权益。
3.违法违规风险
生产经营方面的违规问题
【07年例】如某企业及其关联企业相互开具承兑汇票没有真实的商业交易依据且金额较大，违反相关法律规定。
【07年例】如某企业，发行人在收购某企业60%股权的交易及批准程序存在
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三．规范运作问题
瑕疵；公司某房地产项目的土地逾期未开工，存在被土地管理部门收回的风险。
【09年例】九华山旅游的景区内客运车票与实际控制人九华山管委会的景区门票捆绑对外销售，发审委认为该部分收入存在搭售的嫌疑，与《反不正当竞争法》的相关规定不符，因此报告期内该部分的收入合法性存疑。
非法集资问题
【07年例】如某企业最近三年连续发生向公司内部职工集资的行为，集资对象全部为公司内部职工，共涉及124人，且金额较大，合计4904万元，年息为7.5%（含税），违反了国家有关政策规定。
【07年例】如某企业，发行人在报告期内存在大额集资款的情况，不符合国家有关规定，也不符合有关规定。
环保问题
【07年例】如某企业2005-2006年排放污水中的ph值、化学需氧量、氨氮出现超标，受到所在省级环保局三次行政处罚，不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第二十五条之（二）的规定。
【09年例】某债券发行申请人下属公司无污水处理设施，于2006年被国家有关部门列为环保污染的挂牌督办企业，并于2006年两次被当地环保部门行政处罚。申请人没有在国家有关部门要求的期限内完成整改；且在完成整改前，仍继续违规生产，并于2008年再次被国家有关部门通告并被当地环保部门行政处罚。因此，申请人不符合《公司债券发行试点办法》第七条第（一）项、第八条第（四）项的规定。
税务问题
【07年例】某企业存在补缴5569万元土地增值税的风险，而发行人2004－2006年度合并净利润为7593万元。土地增值税因素对发行人目前及未来募投项目经营业绩有重大影响。
【07年例】某再融资上市公司，下属子公司享受所得税优惠与相关法规不符，存在被追缴税款的风险。
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四．持续盈利能力与成长性问题
四．持续盈利能力与成长性问题
发行上市条件要求企业具有良好的发展前景和核心竞争力，不存在对公司持续盈利能力构成重大影响的情形。其中，在创业板上市的企业要求还具有较高的成长性，具备持续增长的能力，并要求保荐人对发行人的成长性进行专门尽职调查和审慎判断，并出具专项意见。
有关持续盈利能力的主要法律规定包括，首发管理办法第37和第34条，创业板首发管理办法第14、15条。
持续盈利能力问题主要包括，盈利能力的持续性不足或存在重大不确定性，因业绩依赖等导致公司的持续盈利能力存疑，以及成长的原动力不足等。
1.盈利能力的持续性不足或存在重大不确定性 发行人的经营环境或经营模式可能发生重大变化
【09年例】永兴特钢所处的钢铁行业受国家政策制约，政策要求限制产能扩张、淘汰落后产能。公司未来的扩张及持续发展在政策上受到较大限制，其成长性受到较大制约，且公司对未来持续发展缺乏切实可行的应对措施，因此发审委认为公司未来的持续盈利能力存在较大的不确定性，不符合《管理办法》第三十七条的规定。
【09年例】龙蟒钛业采用硫酸法制造钛白粉，国家的产业政策为“鼓励发展氯化法钛白粉生产工艺，限制发展硫酸法钛白粉生产工艺”，2004 年美国已停止了硫酸法钛白粉的生产。公司的环保投入呈逐年增加之势，2008 年公司用于环保和安全生产的投入为5,936.63 万元，占当年利润总额的一半以上。公司存在所在行业经营环境可能发生重大变化的不确定性，不符合首发管理办法第二十条、第三十七条第（二）项的规定。
【09年例】【创业板】赛轮股份主营轮胎，产品大部分销往国外，2009年9月美国因“轮胎特保案”决定对从我国进口的轮胎产品征收惩罚性关税。发审委会议认为申请人所处行业经营环境已经发生重大变化，对持续盈利能力构成重大影响，不符合首发办法第十四条第二项“发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响”的规定。
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四．持续盈利能力与成长性问题
【09年例】【创业板】同济同捷主营业务为跑车设计，公司已收购并拟继续增资一家汽车制造企业，总投资一个多亿，拟从事跑车制造，经营模式和所属行业发生重大变化，持续盈利能力存在重大不确定性。
因缺乏市场竞争优势导致持续盈利能力不足
【07年例】某企业目前规模较小，竞争激烈，报告期间平均费率呈下降趋势，综合毛利率较同类企业偏低、资产负债率较高并存在一定的偿债压力，因此判断发行人整体抗风险能力和持续盈利能力不强。
【参考例】某公司生产日用小家电，产品主要以贴牌方式出口欧美国家，虽然销售收入很大，但利润率不高，企业缺乏核心竞争力，随着国内劳动力、土地等生产要素成本的不断提升，以及出口政策调整等因素，企业的盈利能力及发展的可持续性受到重大质疑。
【参考例】某公司所处行业竞争激烈、进入门槛低、周期性波动较大，非经常性损益较高。公司2004-2006年主要产品毛利率、综合毛利率受行业周期性波动影响较大，呈现先降后升的趋势，近三年非经常性损益占净利润的比例均超过20%，其中2005年非经常性损益占净利润的比例达99.95%，显示公司盈利能力较差，存在较大的经营风险。
知识产权风险危及盈利能力
【参考例】某公司主要从事化工新材料生产和销售，公司的核心技术主要为非专利技术，体现为各种配方及生产工艺条件，容易泄密。公司募集资金项目的技术主要来源于从竞争对手引进的技术人员，存在不确定性风险。
【参考例】发行人销售中使用的主要商标“甲天下”和“皇氏甲天下”与其它生产食品的企业共有，有关协议书中未明确划分共有双方的使用领域，发行人对该无形资产的权利受到较大限制，发行人未来经营中使用该商标存在出现较大不利变化的风险，不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第37条的规定。
因大额固定资产折旧摊薄盈利能力
【07年例】如某企业在行业内规模较小，盈利能力较弱且增长幅度不大，扣除非经常性损益后的净利润水平不高，在行业内激烈的市场竞争环境下，发行人技术优势和竞争优势均不明显，抗风险能力较差；同时发行人本次募集资金投资
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四．持续盈利能力与成长性问题
项目建成后，固定资产将有较大增长，按现有会计估计年新增折旧费约1124万元，考虑到发行人现有的盈利能力（2006年净利润为2000万元左右），发行人的持续盈利能力存在较大的不确定性。
因原料供应不稳影响持续盈利能力
【09年例】凯美特报告期内存在原料供应不稳定和不足情形，申请人现有项目及募投项目达产后产能扩张较快，且原料供应的稳定性和长期性存在不确定性，对发行人持续盈利能力构成重大不利影响，不符合《管理办法》第三十七条的规定。
2.因业绩依赖等导致公司的持续盈利能力存疑 业绩依赖于税收优惠、财政补贴等非经常性损益
【08年例】如某首发申请企业报告期内享受软件销售增值税退税和所得税减免两种税收优惠，2005至2007年，增值税退税收入占净利润的比例分别达到28.99%、38.95%、40.33%，申请人及纳入合并报表范围内的子公司享受的所得税减免额占申请人净利润的比例分别达到54.85%、56.85%、62.54%，并呈现上升趋势。申请人经营业绩对税收优惠存在严重依赖。
【07年例】如某企业报告期内非经常性损益占净利润比重持续较大，其主要内容是各种形式的政府补贴，2004-2006年度计入当期损益的政府补贴数额占当期净利润的比例分别为13.15%、33.70%、42.38%和6.79%。由于发行人收到的政府补贴比较零星，非经常性损益占净利润比重持续较大，各政府主管部门对给予发行人补贴并无确定的长期性的政策。公司获得补贴收入金额的下降将对公司经营业绩带来不利影响，发行人自身盈利能力较弱，未来经营业绩存在较大不确定性。（注：证监会发行监管部将此例归入财务会计问题）
【09年例】浙江永强报告期内出口产品的增值税享受“免、抵、退”的政策，2008年、2007年、2006年，出口退税金额分别为1.27亿元、1.18亿元和0.89亿元，净利润分别为1.65亿元、1.23亿元、0.59亿元，扣除所得税影响后出口退税占发行人同期净利润的比例为61%、81%、130%，发行人的经营成果对出口退税存在严重依赖。因此发审委认为该申请人不符合首发管理办法第三十四条的规定。
【09年例】【创业板】磐能电力2008年利润出现负增长。招股书对此解释称，
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四．持续盈利能力与成长性问题
公司2007年属于免税期，2008年所得税税率为12.50%，根据申报会计师出具的假设不存在所得税费用情况下并扣除非经常性损益后，发行人2008年净利润将增长14.77%，其成长性没有说服力，成长的原动力不足。
业绩依赖于关联方或单一的不确定性客户
【08年例】如某首发申请企业2005年至2007年销售项目的土地均从关联方取得，连续三年的净利润均对关联方存在重大依赖。发审委会议认为，上述情况不符合首发管理办法第三十七条第（三）的规定。
【09年例】【创业板】佳创视讯2006-2009年前5名销售客户的销售收入占当年销售收入的比重都超过50%，其中第一大客户收入占比从2006年某公司占比30%多上升到2009年1-9月另一客户销售占比60%多，发审委会议认为申请人对单一的不确定性客户存在重大依赖，不符合创业板首发办法第十四条第四项“发行人最近一年的营业收入或净利润对关联方或者有重大不确定性的客户存在重大依赖”的规定。
3.因其他因素导致持续盈利能力不足或存疑
业务重组缺乏必要的合理性导致盈利能力的真实性存疑
【08年例】如某首发申请企业将某亏损的下属业务出售重组，并在重组后的股权结构中，申请人实际控制人控制的公司M占41%，申请人占19%，非关联公司K占40%。通过以上重组，该亏损业务不纳入申请人合并报表范围，当年申请人业绩实现大幅增长。申请人重要资产的转让或者收购对公司的经营产生较大影响，但申请材料和现场陈述并没有给出一个合理恰当的解释。发审委会议认为，公司该亏损业务的重组缺乏必要的合理性，也很难判断2007年公司盈利能力和经营业绩的真实性。
财务指标恶化、产品结构发生较大变化导致持续盈利能力存在不确定性
【08年例】发审委会议认为，某首发申请企业财务指标恶化、报告期内产品结构发生较大变化，显示公司未来持续盈利能力存在不确定性。
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四．持续盈利能力与成长性问题
因未取得国有土地使用权对公司的盈利构成较大不利影响
【08年例】发审委会议认为，某再融资申请企业及其全资子公司使用的土地合计500多亩土地尚未取得《国有土地使用权证》，且无法确认土地转让最终价格及取得国有土地使用权的时间，将对公司经营和盈利构成较大不利影响。
通过研发费用资本化调节利润，进行成长性包装
【09年例】【创业板】同济同捷研发费用资本化不符合会计处理要求。2007年度没有研发支出资本化，而2008年度则资本化了1107.25万元，如果该支出计入当期费用，则2008年的净利润将减少1107.25万元变成1228.28万元，比上年同期下滑46%，存在利用研发费用资本化调节利润，进行成长性包装的问题，不符合在创业板发行上市所要求的成长性条件。
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五．募集资金运用问题
五．募集资金运用问题
发行上市条件要求企业募集资金应当有明确的用途，应用于主营业务（创业板）或原则上用于主营业务（主板），与发行人现有生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力等相适应，在各个方面具有可行性并符合法律的规定。募集资金运用是发审委关注度最高的问题。
有关募集资金运用的主要法律规定包括，首发管理办法第38-43条，创业板首发管理办法第27、28条。
募集资金运用问题主要包括募投项目存在较大的风险，以及募资的必要性不充分。
1.募投项目可行性不足或尚不具备实施条件
【参考例】公司本次募集资金五个项目中有三个尚不具备实施的条件，募集资金使用存在较大的风险。其中两个产品在上会时尚未取得有关行政主管部门颁发的产品认定证书; 另外一个产品虽然拿到了认定证书，但按行业管理规定，公司还需要参与投标才有可能拿到项目，故项目何时达产以及能否取得效益存在较大不确定性。
【07年例】如某企业的疫苗产品在国内产销量和竞争地位上并无明显优势，本次募投的疫苗产业化基地项目建成后将使发行人新增4-5倍的生产能力，发行人对如何消化新增产能未能提供有说服力的依据，且拟新生产的疫苗产品尚未取得新药证书和药品批准文号，不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第41条的规定。
【08年例】如某首发申请企业募投项目投产后，项目产品总产能将比现有产能增加86%，但2007年该产品的产能利用率较低，未达到前次募投项目预期，且公司在招股说明书中披露目前国内市场相关产品的产能略大于需求，公司对募投项目是否具有良好的市场前景和盈利能力缺乏合理解释。
【09年例】【创业板】博晖创新光电拟募投的新产品免疫荧光法肠道多病毒联检仪及联检试剂卡，能否分别取得联检仪及试剂卡两种产品的注册许可尚存在不确定性，因此明显不符合上市条件。
【09年例】某再融资申请人的募投项目设计的核心技术2005年开发完成，目前无任何实际应用项目，未来也无法保证该技术能应用于大规模的工业化生产，
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五．募集资金运用问题
其先进性和成熟性未得到验证，申请人在配股说明书及现场陈述中，均未能说明相应核心技术人员是否有能力履行其在增资协议中做出的保证。因此发审委认为该技术可能存在现实或可预见的重大不利变化，不符合《上市公司证券发行管理办法》第七条第五款的规定。
2.募投项目存在较大的经营风险或不确定性
【08年例】如某首发申请企业在募投项目完成后，销售模式将由“经销商+加盟店”逐步转变为“直营店和加盟店并重”，公司主要产品产能将大幅增加。发审委会议认为，申请人在消化产能、适应销售模式和生产模式转变、保证募投项目未来的经济效益方面存在较大的不确定性。
【09年例】集安益盛计划募集资金约2.5亿元，其中拟投资9000万元于非林地栽参项目，该项目运行期为7年，第8年至第13年为达产期。2006年至2008年申请人从市场上收购的人参产品采购量分别为186吨、238吨、155吨，另一募投项目“生脉注射液针剂生产线GMP 建设项目”和“年产1 亿粒振源胶囊项目”预计增加上述产品需求量100吨，而甲非林地栽参项目达产后年产量850吨，远高于发行人未来年需求量。因此发审委认为，甲项目产生效益的时间较长，项目的建设计划能否按时完成、项目的实施效果和消化募投新增产能等都存在较大的不确定性，不符合《管理办法》第四十一条的规定。
【09年例】超日太阳能2008年太阳能电池产能为60MW，销量为42.59MW，募投项目达产后，将新增100MW产能，产能扩张幅度明显，存在较大市场风险，不符合《管理办法》第三十九条的规定。
【09年例】司尔特所处的化肥复合肥行业受国际国内经济金融危机影响，需求不旺，2008年第四季度以来市场持续低迷，价格大幅滑落，主要产品销量下滑，开工普遍不足。申请人募集资金投资项目仍为扩大同种产品产能，申请人是否具备相应的经营管理能力、市场开拓能力消化新增产能，投资项目是否具有较好的市场前景和盈利能力存在较大的不确定性，不符合《管理办法》第三十九条的规定。
【09年例】【创业板】佳创视讯募集资金将投资于4个项目，发审委会议认为申请人在报告期内与2个募投项目有关的业务和产品严重依赖有重大不确定性的客户，且未来市场发展存在重大不确定性。其他两个项目中技术、市场方面也存在重大不确定性，不符合创业板首发办法第27条关于募集资金使用的规定。
【09年例】某再融资申请人拟使用募集资金20.2亿用于对下属非主业子公
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五．募集资金运用问题
司增资扩股，申请人另一子公司也拟使用自有资金4.5亿元，用于非主业项目。由于该非主业产业受全球金融危机以及国内外扩张较快的影响，产品价格持续下滑，发行人募集资金投资项目未来的盈利能力存在较大不确定性，不符合《上市公司非公开发行股票实施细则》第二条的规定。
3.募投项目存在合规风险或财务风险
【07年例】如某企业毛利率及净资产收益率水平近年呈较大幅度下滑，且在主导产品毛利率大幅下滑、市场过度竞争、发行人在上年压产的情况下仍投入大量资金进行主导产品扩产项目，使发审委会议认为该募投项目未来盈利前景存在不确定性。
【08年例】如某首发申请企业的募投项目中，营业网点新设须按规定获得政府部门批准，但截至审核时，只有一个获得批准，且有2个尚未获得批准就已开业，存在较大的合规风险和投资风险。
4.企业的生产经营经验或管理能力与募投项目不匹配
【07年例】如某企业尚未有本次募投项目的生产经营和产业化的经验，且未能充分披露其经营模式和盈利模式，致使发审委会议认为本次募投项目存在重大投资风险。
【08年例】如某首发申请企业拟以本次募集资金收购价值88亿多元的资产，收购的资产规模显著高于申请人目前68亿的总资产规模，募投项目与申请人现有的生产经营规模/财务状况及管理能力不适应。
5.发行筹资的必要性不充分
【07年例】如某企业募集资金投资项目之房地产项目的后续资金需求为4.3亿元，据发行人陈述，该项目目前预售回款良好，截至目前已实现预售9亿余元，收到预售房款4.5亿元。发审委会议认为已无再募集资金的必要,不符合《上市公司证券发行管理办法》第十条第一款的规定。
【08年例】某增发企业截至上一年末合并报表总资产为5.43亿元，净资产为3.94亿元，资产负债率仅为27.37%，增发拟募集资金9.92亿元，相当于目前总资产的1.82倍，净资产的2.51倍。申请人的负债率不高，拟募集资金的规模比申请人现有资产规模增加较多，且超出了项目资金需要量，融资的必要性不足。
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六．财务及会计问题
六．财务及会计问题
发行上市条件要求企业财务状况良好，会计基础工作规范，会计处理符合会计准则规定，财务报表能公允地反映发行人的财务状况、经营成果和现金流量，不存在重大的财务风险。
有关财务会计的主要法律规定包括，首发管理办法第28条、第30-33条、第35-36条，创业板首发管理办法第10、第16和第20条。
财务会计方面的问题主要包括，财务资料真实性存疑，会计处理不符合会计准则规定，滥用会计政策或会计估计，不能合理解释的财务异动以及存在较高的财务风险等。
1.内控机制薄弱，财务核算混乱，财务资料的真实性存疑
【07年例】如某企业申报材料存在以下问题：（1）发行人申报材料中提交的发行人母公司2004年度企业所得税纳税申报表是以股份有限公司名义向税务局申报的，而股份有限公司是2005年5月19日整体变更设立的，在2004年股份公司尚未设立；（2）2004年至2006年度发行人母公司的所得税纳税申报表上无申报日期、受理日期、税务机关受理章等必备要素，且纳税申报表的日期范围存在手写涂改情形；（3）2004年母公司纳税申报表中的相关数字与申报会计报表有较大差异，发行人未提供合理的差异说明。发行人和保荐人在发审委会议上对以上问题亦未做出合理解释。
【08年例】如某首发申请人企业某年原始会计报表中营业收入和净利润分别为13,480.39万元、41.40万元，申报会计报表中营业收入和净利润分别为14,890.05万元、1,166.95万元，二者的差距分别为10.46%、2,717.39%，表明申请人在报告期内财务核算基础较为薄弱，内部控制、财务报告的可靠性存在缺陷，不符合《首次公开发行股票并上市管理办法》第二十四条的规定。
【参考例】申请人报告期收入确认、成本计量与所执行的会计制度存在差异，致使2004、2005年原始报表与申报报表利润总额相差1600万元、2400万元，分别占当期申报报表利润总额的80%、72%，申请人及其控股子公司虽于2007年集中补交了以前年度所得税1500万元，但上述重要会计要素的确认、计量结果，反映出申请人报告期会计核算基础较弱、内部会计控制制度不健全或未有效执行。
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六．财务及会计问题
【09年例】【创业板】某申请人报告期内会计核算不规范，原始报表与申报报表差异较大，某年仅运营成本一项造成利润总额相差很大，且占当期原始报表、申报报表利润总额的比例很高，发审委认为发行人报告期内会计核算基础薄弱，不符合创业板首发办法第20条“发行人会计基础工作规范”的规定。
2.会计处理不符合会计准则规定
【07年例】如某再融资上市公司，发行人以2003年基准地价作为依据计算2006年土地使用权价值，在2006年转回2001年已计提的土地使用权减值准备578万元。根据本次发行申请材料，该减值准备转回依据2003年地价，说明土地使用权价值在2003年即已恢复，但转回却在2006年进行。上述会计处理不符合2006年适用的《企业会计准则——无形资产》第17条的规定。
【参考例】公司2006年3月份向控股股东一次性支付3800万元补贴费，计入营业外支出，按照规定应该调整应纳税所得额。但公司支出的上述补贴费未按税法规定进行所得税纳税调整，致使公司少交税金1200余万元，不符合有关税法和《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十四条的规定。
【09年例】某债券发行申请人对关联股权转让的不恰当会计处理不符合会计准则的要求。申请人子公司与国际上某同行业甲公司共同设立乙公司，申请人子公司与甲公司出资各占注册资本的50%，申请人子公司确认收益188,825,782.34元。申请人子公司将其持有的乙公司股权以原价全部转让给申请人，申请人受让股权后确认营业外收入188,825,782.34元，与申请人持有子公司69.26%股权应确认营业外收入相比，增加了申请人利润总额58,045,045.49元。发审委认为上述交易属于发行人的关联交易，确认收益、增加发行人利润，有欠稳健，且显失公正，有认为操纵利润嫌疑，不符合企业会计准则和财政部“财会函（2008）60号”《关于做好执行会计准则企业2009年年报工作的通知》。同时上述情形的存在表示申请人的内部控制制度的完整性、合理性和有效性方面存在重大缺陷，不符合《公司债券发行试点办法》第七条第（二）项的规定。
3.滥用会计政策或会计估计
【08年例】如某首发申请企业2006年应收款项由个别计提坏账准备改为账龄分析法与个别认定结合的方法，对短期投资、存货、固定资产、在建工程、无形资产由不计提减值准备改为按其期末可变现情况计提减值准备，申请人将以上事项全部作为会计政策变更进行追溯调整。发审委会议认为，上述做法不符合财
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六．财务及会计问题
政部财会（2008）18号文的有关规定及《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十条的规定。
4.不能合理解释的财务异动
不能合理解释的营收高增长和高毛利率
【参考例】某发行人2004年至2006年营业收入分别为2737.65万元、8886.64万元、18569.04万元，合计为30193.33万元，刚好达到前三年营收3亿元上市条件。2005年至2006年的营业收入分别比上年增长224.61％及108.95％；此外，发行人产品毛利率较高，而且在产品价格下降、原材料价格上涨的情况下，毛利率仍然大幅上涨。发行人对报告期内收入异常增长和毛利率较高的原因未能做出合理解释。另外，发行人报告期每年均出现累计销量大于累计产量的情况，存在提前确认销售收入的嫌疑。
不能合理解释的应收帐款过高
【参考例】根据公司收入确认原则，公司产品是在客户处调试后收取货款并确认收入，只留5％至10％的质量保证金，但期末公司应收账款金额较高，公司无法解释原因。
不能合理解释的业务重组
【参考例】报告期内，发行人转让了一家亏损公司的股权，受让了两家控股子公司所持两家公司的部分股权，受让后发行人即转让了上述两家控股子公司的股权。重组完成后，发行人受让部分贡献的净利润占发行人净利润的37%，业绩的真实性及连续性存在瑕疵。
5.公司存在较高的财务风险
【07年例】如某企业，公司面临业务费率下降的风险。报告期内公司平均业务费率逐年下降，截止2006年末，公司资产负债率61％，流动比率为0.53，速动比率为0.51，总负债26445万元，其中流动负债21070万元，且公司自有土地使用权已全部抵押。公司资产负债比率较高，存在较大流动性风险。
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七．信息披露和中介报告瑕疵
七．信息披露和中介报告瑕疵
发行上市条件要求凡是对投资者作出投资决策有重大影响的信息，均应当予以披露，招股说明书等信息披露文件应当真实、准确、完整，申报材料所披露的内容与发行人在发审委会议上陈述内容应当一致。
有关信息披露的法律规定主要包括，首发管理办法第四章共11条和创业板首发管理办法第四章共13条。
信息披露的主要问题包括，信息披露不准确、有重大遗漏或误导性陈述，以及申报材料披露内容与发行人在发审委会议上陈述内容不一致等。
1.信息披露不准确
【07年例】如某企业招股说明书中关于改制的过程中的若干重要数据存在错误，且与申报材料中其他相关原始材料不一致，在市产权交易中心出具的证明书中显示，公司改制时净资产为503.68万元，招股说明书中披露的数据为-98.08万元，而律师出具的法律意见书中的数据则为-688.08万元。对此发行人在招股说明书、其他申报文件和发审委会议的陈述中均未做出合理解释。
2.信息披露存在隐瞒或重大遗漏
【07年例】如某企业的招股说明书对境外股东及其关联方的实际控制人披露不清晰，尤其是发行人核心技术创始研发人员对该等境外股东及其关联方的经营表决权控制情况不明，导致发审委会议认为，如果发行人的核心技术团队与发行人目前的实际控制人对发行人经营及发展战略发生分歧，未来可能导致对发行人控制权的争夺及实际控制人变动风险，并进而对发行人的经营产生重大不利影响；同时该发行人的招股说明书未披露募投项目之营销系统的具体实施地点和相关设施、人员安排，也没有披露具体的资金用途类别和资金使用计划、具体实施地点等。
【08年例】如某首发申请企业的商标A与其前身已注册的商标B极其相似，然而，对于二者的相关关系，申请人在其招股说明书和现场陈述中均没有给予清晰、合理的披露和解释。
【08年例】神舟泰岳在成立之初设计了一套“动态的股权结构体系”，把内部员工股东分为三档，股东每退一个档次，折让50%的股份给公司，作为公司的公
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七．信息披露和中介报告瑕疵
有股权。为此，公司出现过股份代持和多次内部股权转让，但公司申请材料对历次股权转让的原因披露不准确、不完整，且未披露股东代持股份的情形。
【09年例】【创业板】卓宝科技隐瞒报告期内子公司因安全生产事故被行政处罚及存在合同纠纷等重大影响的事项，直至被举报后方予以披露和说明，发审委认为其不符合创业板首发管理办法第4条“发行人依法披露的信息，必须真实、准确、完整”的规定。
3.信息披露存在误导性陈述
【07年例】如某再融资企业，前次配股说明书中所承诺的投资项目发生了重大变化，变化率超过75％，且投资项目实际效益与承诺效益存在重大差异，其中有的项目无法确定投资收益。本次申报材料对该等情形未作准确披露和说明，而保荐人尽职调查报告和其他相关材料却认为，前次募集资金投向项目和实施进度与配股说明书中的承诺基本相符。发行人申报材料对申请人重大事项存在误导性陈述，不符合《上市公司证券发行管理办法》第三十九条第一款的规定。
【09年例】某申请人未通过的主要原因是信息披露质量较差，该公司的申报材料披露申请人某生产车间生产某项产品，但未拥有该类产品的生产批准文号（该文号由控股股东下属子公司甲公司持有），申请人为此通过甲公司银行账号和票据实现销售并将销售收入确认归申请人所有，相关中介机构对此予以确认。发审委认为虽然生产车间是申请人所有，但甲公司持有该项产品的生产批准文号及相关许可文件，且通过甲公司银行账号和票据实现销售并依法缴纳增值税；应认定为该产品的生产销售的经营主体为甲公司，该产品生产销售过程中所产生的相应法律责任也应由甲公司承担。因此，将该产品销售收入归属申请人不符合国家行业监管法规和企业会计准则，申请人本次发行申请文件存在虚假和误导性陈述，不符合《上市公司证券发行管理办法》第三十九条第（一）款的规定。
4.申报材料披露内容与发行人在发审委会议上陈述内容不一致
【07年例】如某企业，招股说明书所披露前次募投项目的建成投产日期及投资回报率与发行人和保荐人到会陈述的内容有较大差异。
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七．信息披露和中介报告瑕疵
5.信息披露质量较低
【参考例】某公司信息披露质量较低，未披露包括设立后的重组情况；蓝天贸易和蓝海贸易实收资本仅为50余万元的公司对发行人增资2713、2545万元的资金来源；招股文件中也缺乏公司历年所得税税率及缴纳情况的披露，未详细披露新增1.5万吨高档白酒产能的销售方案和可行性等等。
6.中介报告瑕疵
【08年例】某企业的资产评估报告未经评估机构法定代表人和注册资产评估师签字，为无效报告。
【08年例】某企业聘请的评估机构不具备证券评估资格。
【08年例】某企业的审计报告存在瑕疵，其聘请的P会计事务所由Q会计事务所于2008年5月20日变更而来。在申请材料中，2008年3月21日出具专项审计报告落款名称是Q，却由P盖章，此时P尚未成立；2008年6月签署的招股意向书中会计事务所声明却由Q出具，而此时Q已变更为P。
【08年例】某企业的律师工作报告存在瑕疵。其律师在补充法律意见书和专项核查报告签字盖章页上，单位负责人的签字与与法律意见书、律师工作报告中签字的笔迹明显不同，存在他人代签嫌疑。
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